779.14亿元人民币的交易总对价，包括中国人寿、BATJ四大互联网巨头在内的10多家战略投资者，35.19%的社会资本入股比例。2017年8月16日下午，中国联通的混改方案一经发布，瞬间成为A股市场上最受瞩目的“头条”。不过，就在这一头条在资本市场上余温未散之际，剧情却在当天夜里来了个意想不到的插曲。

　　8月16日晚上8点30分左右，联通A股上市公司“中国联通”的6条公告从上海证券交易所网站突然“消失”。午夜过后，此前撤掉的6条公告经重新发布后只剩下了4条，其中最受市场关注的《关于混合所有制改革有关情况的专项公告》以及《第五届董事会第十次会议决议公告》、《第五届监事会第七次会议决议公告》均消失不见，替代它们的是《中国联通继续停牌暨停牌进展公告》。

　　最后上架的这条停牌公告显示：“因为技术原因，本公司A股已申请继续停牌。”不过，在联通A股的混改公告被撤下的同时，中国联通香港上市公司《关于混合所有制改革有关情况的公告及恢复买卖》却没有撤下，这也是联通最先发布关于混改方案具体内容的公告。

　　“技术原因”究竟为何?从撤下公告之日起，经济观察报记者反复拨打中国联通董秘办公室电话，座机始终无人接听，中国联通董秘本人的手机则一直处于关机的状态。而参与混改的光启、网宿科技、宜通世纪等公司均未置评，仅表示:“以联通的口径为准”或者“以上市公司的公告为准。”

　　但此次公告中的内容，却实实在在地留给了外界两个无解的疑问：其一是关于定增比例。证监会于今年2月修订的《上市公司非公开发行股票实施细则》和《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》中明确规定，上市公司申请非公开发行股票的，拟发行的股份数量不得超过本次发行前总股本的20%。但此次联通混改以非公开形式发行的股票数量已经占到发行前总股本的42.6%。其二是关于股价。新规取消了将董事会决议公告日、股东大会决议公告日作为上市公司非公开发行股票定价基准日的规定，明确定价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日。但联通此次非公开发行价为6.83元/股，公告称不低于定价基准日(董事会第十次会议决议公告日2017年8月17日)前20个交易日的公司股票均价。

　　截至目前，最先发出的港股公告尚未撤下，与此同时，中国联通新浪官微上一则关于混改的说明性文字也一直处于“置顶”的状态。

　　根据这条置顶的消息，其主体内容与此前撤下以及目前仍在的港股公告大致相同，最大的差异在于战略投资人的名单略有出入。根据联通官微的表述：“(投资者)具体为中国人寿、腾讯、百度、京东、阿里巴巴、苏宁云商、光启集团、前海母基金、滴滴出行、网宿科技、中国中车、用友软件、宜通世纪、中国国有企业结构调整基金。”上述共有14家资本进入混改名单。与此同时，根据港交所公告的公告：“投资者包括大型互联网公司、垂直行业领先公司、具备雄厚实力的产业集团和金融企业、国内领先的产业基金等，具体为中国人寿、腾讯信达、百度鹏寰、京东三弘、阿里创投、苏宁云商、光启互联、淮海方舟、兴全基金、结构调整基金等。”其中明确提及的为10家参股公司。

　　8月17日上午8点左右，A股上市公司中国中车发出一则“澄清公告”表示，中国中车并不在联通混改方案中提及的战略投资者中，“经核查，公司并未参与上述认购。”

　　根据一位混改入股公司向经济观察报提供的一份《混合所有制改革及2017年中期业绩》显示，在联通的混改名单中，中国中车赫然在列。

　　经济观察报致电中国中车董秘办公室，相关负责人表示，中国中车的确没有参与相关认购。但至于中国中车是自始至终都没有参与联通的混改，还是只是在“结果”层面没有进入混改的名单，对方表示没有更多的消息可以透露。

　　证监会的新规明确无误，为何联通的混改方案会与之出现如此大的出入?如此重大的央企混改，为何会在最后的公告时刻出现这样的“乌龙”?中国联通的780亿混改还将会出现更大的转折吗?来自联通的答案或许要等到数日之后了。根据中国联通最新上架的那则公告：“公司将在三个交易日内披露非公开发行预案和其他相关文件并复牌”。

　　这样一场混改大戏，无论对于联通还是入局的互联网公司，都有颇多意味。根据中国联通的官微消息及港股上市公司公告，8月16日，中国联通的子公司联通运营公司在北京分别与腾讯、百度、阿里巴巴、京东等合作方，以书面方式签署了战略合作框架协议，双方“拟在相关领域建立并进一步深化合作伙伴关系。”

　　对于这样的合作，京东在随后向经济观察报回应称：“双方合作的背景是中央正在全力推进的国企混合所有制改革。京东有丰富的产品品类、强大的物流和技术能力，而联通有庞大的用户群体和线下渠道，双方各自优势明显，互补性极强。根据战略合作协议，双方将依托各自优势，在营销、物流、技术和金融等业务上开展全方位合作。”

　　百度新闻发言人则向经济观察报表示：“百度参与联通混改，不仅是看好联通长远的发展，更是看到未来在人工智能技术的推动下，越来越多的终端和设备接入网络，实现人与机器的自然对话和智能交互，自动驾驶汽车也将是新的数据平台，这些都将为电信运营商的发展带来新的驱动力。”百度发言人还表示，百度还将开放智能客服、人脸识别、语音交互等AI前沿技术，提供线上线下的产品和渠道资源，帮助联通提升用户体验、完善智慧家庭等业务。这些让百度相信，与联通的合作将大力推动产业升级，优化用户体验，产生超越资本层面的更大价值。

　　早在去年11月，腾讯公司控股董事会主席兼首席执行官马化腾在和中国联通的合作接触中就表示，腾讯与联通的合作早有渊源。早在2001年，腾讯的第一桶金就是和深圳联通合作，将QQ和寻呼台串联，测试通讯网和互联网连接的可能，马化腾称这“体现了跨界的商机”。

　　在观察人士看来，这样的合作俨然是一股必然的趋势：在互联网巨头掌握了几乎所有业务的基础和涵盖了几乎所有客户的时代，通信运营商也成为了传统的势力，而这股传统的势力现在需要与其前者抱团取暖。

　　不过，这场合作能够给双方带来多大程度的改变，以及能给双方带来多少现实层面的利益，要依赖于这场混改深入的程度。

　　混改“筹码”

　　假设此次混改涉及的交易全部完成，按照发行上限计算，排在前四位的股东：中国人寿将要付出217亿元，腾讯付出110亿元，百度付出70亿元，京东付出50亿元，阿里付出43.3亿元。加上员工持股以及协议换让的股份，这场混改方案将换来779.14亿人民币的现金。

　　780亿元对于联通来说，在很大程度能够解决燃眉之急。根据中国联通的官微消息以及那则尚未撤去的港股公告，本次混改募集的资金将主要用于4G及5G相关业务和创新业务建设，加快推进公司战略转型。

　　对于引入的这十多家社会资本，联通公司在公告中表示：“通过与新引入战略投资者在云计算、大数据、物联网、人工智能、家庭互联网、数字内容、零售体系、支付金融等领域开展深度战略合作，聚合资源、整合优势、能力互补、互利共赢，推动重点业务和产业链融合发展，扩大中国联通在创新业务领域的中高端供给，培育壮大公司创新发展的新动能。”

　　7月19日，中国联通对外公布了2017年6月份的运营数据。与中国移动和中国电信相比，虽然中国联通的移动出账用户数据在上半年保持了平稳增长的态势，但增长数量仅为中国移动的三分之一。到2017年上半年，中国移动的4G用户数是联通的4.3倍，固定宽带用户数是联通的1.2倍。

　　在业内的解读看来，在4G时代联通兵败城下的局面下，混改成为了联通实现反转的最大筹码。试点性质决定了作为央企混改第一枪的联通混改必须要打响，这为中国联通提供了绝好的机会。也就是说，借助混改，争取政策层面、尤其是事关5G的相关政策以最大程度的支持。而这，在很大可能上，也是联通能够争取几大互联网巨头悉数到场的最重要理由，混改成为双方最终走到一起最好不过的契机。

　　在3G时代，2010年到2013年，中国联通服务收入增幅基本维持在10%以上，远超行业平均水平。但随着工信部在2013年底发放TD-LTE的4G牌照，并且推迟到2015年初才向中国联通和中国电信发放FDD牌照，中国移动开始扭转联通的强势地位。此后，中国移动在4G市场上实现了一家独大的局面。

　　不过，对于未来5G的争夺战，谁能取得领先，现在还不是下结论的时候。无论如何，十多家社会资本的入局，还是给联通的未来点燃了希望。

　　混改的期待

　　将这场涉及780亿元人民币的混改称之为“革命性”的混改似有些过，但的确在某种程度上打破了国企混改的先例。对于这样一场改革的总体思路，中国联通的表述为：“通过整体设计，积极引入境内投资者，降低国有股权比例，将部分公司股权释放给其他国有资本和非国有资本，实质性地推进混合所有制改革，以市场化为导向健全企业制度和公司治理机制，聚焦公司主业、创新商业模式，规模发展基础业务和创新业务。”

　　按照目前的混改方案，假设此次混改涉及的交易全部完成，按照发行上限计算，联通集团将合计持有联通A股公司约36.67%股份;中国人寿、腾讯信达、百度鹏寰、京东三弘、阿里创投、苏宁云商、光启互联、淮海方舟、兴全基金和结构调整基金将分别持有联通A股公司10.22%、5.18%、3.30%、2.36%、2.04%、1.88%、1.88%、1.88%、0.33%、6.11%股份，上述新引入战略投资者合计持有联通A股公司35.19%股份，形成混合所有制多元化股权结构。

　　北京师范大学公司治理与企业发展研究中心主任高明华教授长期深入研究国企改革与现代公司治理。在高明华看来，这样的股权结构，从外在形式上看，国有控股的基本面依然没变。即：三家国有资本中国联通(36.67%)、中国人寿(10.22%)、国企结构调整基金(6.11%)合计持股比例达到53%。“三家国有资本合计持股超过50%，依然出于国有控制甚至绝对控制的考虑。在面临重大决策的时候，可以做到步调一致。”高明华说。

　　需要提及的是，上述提及的“结构调整基金”全称为“中国国有企业结构调整基金”，是在2016年10月受国务院国资委委托、由央企中国诚通牵头发起成立的基金，其成立的主要使命就是用于优化国有经济布局结构调整。

　　值得注意的是，在联通的官方微博以及尚未撤去的港股混改公告中，特别提到了“同股同权”这一关键词，具体表述为：“坚持同股同权，依法保护各类股东产权，让参与进来的国有资本和非国有资本有话语权，按照章程依法行使决策权。”

　　高明华分析说，同股同权在混改当中很容易实现，但如果民资的意见不能得到体现，那实质上依然没有实现同股同权。联通的公告显示，为落实同股同权，“一是优化董事会组成结构，落实董事会职权。公司拟在合法合规的前提下，结合战略投资者情况等，适当引入新的国有股东和非国有股东代表担任公司董事，进一步优化多元董事会组成结构。二是加强经理层建设，探索市场化管理。探索经理层市场化选聘机制和市场化管理机制，实行任期制和契约化管理。”

　　高明华分析说，按照国内的惯例，改制之后的联通，很可能会形成一个较大规模的董事会。“现在讨论的一个说法是，混改之后，联通的董事会席位可能会降到2人，其他国企2人，国家委派3人，民资可能会拥有3个席位，仅这些加起来就达到了10人，按照1/3的配比要求，独董起码还需要配备5人。按照中国目前的惯例，独董基本由大股东选择。“这样的董事会制度需要一个成熟的经理人市场来匹配。职业化、透明度高、重视声誉的经理人市场，会通过信号传导机制，加之法律严格的惩戒机制，使得选聘的独立董事代表全体股东的利益，认真履行职责。但中国还缺乏这样的经理人市场和严格的法律惩戒机制。”高明华表示。

　　高明华认为，眼下中国应首先发展成熟的经理人市场，并健全相关的法制体系，从公司治理的角度看，如此方能保护全体股东的利益。因此，从资本结构、公司治理的结构上，联通的混改是进步了。从公司治理的机制设计角度看，混改的效果是需要进一步观察的。“联通能否打破惯例，通过社会化选聘出总经理这一级别的高层，而不是仅仅局限于从国资系统中委派。现在关于这方面，方案的说法是模糊的。这也将考验中国联通和改革机构的魄力。”高明华同时强调，混改之后的国资和民资类似于组建了一个“家庭”，资产是不可分割的。“混改的着眼点是立足于国民财富的增长，只有立足于国民财富的增长，国资才会和民资同步增长，这样也才有利于企业的长远发展。”