中国经济转型中的金融支持：跨越“中等收入陷阱”

    从世界各国（地区）金融支持产业发展的典型经验来看，无论是以直接融资为主的美国、英国，还是以间接融资为主的德国、法国和中国台湾，都并不单独倚重银行或者传统资本市场来支持产业结构的调整升级，而是通过积极创新金融资源配置方式，协调金融业内部结构，发展风险投资基金、创业板市场、企业融资担保体系等方式，为传统产业转型升级提供融资和金融服务，并通过不同金融工具和投融资机构的相互配合，形成一个促进传统产业调整升级的金融支持体系。

    根据中国金融资源分布的现状和比较优势，金融支持中国产业结构转型升级的基本路径可沿着以下五个方面展开：一是充分发挥政策性金融的导向作用，为产业结构转型升级过程中那些具有明显社会正外部性效应但商业性金融机构不愿在前期介入的项目提供融资；二是鼓励和引导商业性金融机构按照市场化和商业可持续原则，为产业结构的转型和升级提供全方位、多层次和一体化的信贷支持和金融服务；三是发展多层次的资本市场，盘活社会资本，通过企业上市（主板、二板、三板、创业板）、PE、VC等多种形式，提高股权性资本的比重，加快资本形成；四是加强金融、财政与保险机制的协调与配合，在形成政策合力的同时，有效降低金融风险；五是通过对庞大的外汇储备资源的战略性运用，在全球范围内配置资源，全面提升中国在全球经济和产业分工体系中的地位。

    金融开放发展战略

    “开放保护”与“国家控制”并举，稳步实现资本账户开放

    从长期来看，资本账户开放度的提高是有助于金融稳定的。研究表明，在资本账户开放诱发系统性金融危机的联系机制方面，重要的是开放方式的选择，而不是开放程度的高低。从目标上看，资本账户开放是一国金融发展长期战略的必然选择；从实现手段上看，应避免采用激进式的资本账户开放模式，渐进式的资本账户开放更有助于金融稳定。

    在渐进推进资本账户开放的过程中，中国完全可以借鉴发达国家关于“开放保护”的核心思想，一方面在名义上和原则上提高本国的金融开放程度，满足参与全球化和国际竞争的“合规”条件；另一方面，可以通过具体的审慎监管条例和措施，对外资金融机构和国际资本施加必要的限制，确保金融的实际开放度保持在本国可承受和具有调控能力的水平上，从而将金融开放带来的负面冲击降到最低。

    此外，在中国金融改革过程中，与开放保护同样重要并紧密联系的另一个问题是国家控制。国家控制主要表现为两个方面，即国家控制权和国家控制力，前者涉及资源的分配，后者涉及对改革进程和方向的驾驭能力。对于中国而言，金融业的开放进程（路径）需要在金融业的稳定和效率之间进行综合权衡，而金融业的“开放发展”本身具有内生的矛盾与特殊性，正是这些矛盾与特殊性决定了通过适当的外部控制力量促进金融业平稳发展的重要性。

    对于中国而言，为确保开放和发展双重背景下的金融稳定，我们既需要保持适度的国家控制权，也需要保持必要的国家控制力，并在此基础上采取渐进的金融开放方式和审慎的全球化策略，防止超越发展阶段的“匹配失衡”和国家金融控制力衰微导致的风险失控。通过适度的国家金融控制，在确保金融稳定的前提下促进金融效率并对开放进程进行适当把握和控制，不仅有助于金融效率的实现，还能最大限度地降低这一过程中的不确定性和潜在风险。

    通过两个“三步走”战略实现人民币国际化，奠定中国金融崛起的货币基础

    纵观国际货币体系演变的历史进程，不难发现，国际货币体系的重建从根本上取决于大国经济实力对比的逆转。但是，由于转换成本巨大，国际货币体系结构的变迁通常滞后于大国经济实力的变迁，因而是一个长期、渐进、增量式变化的调整过程。美元替代英镑几乎用了一个世纪，而美元对英镑的货币替代滞后于美国对英国的经济超越近50年。同时，在大变迁的过程当中，核心货币国家卷入世界性战争，或者是长期实施以自我为中心的财政与货币政策，通常使其他外围国家最终决定脱离其货币体系，最终成为引燃大变革的起爆点。

    从长期来看，中国应当在未来30年通过两个“三步走”战略来实现人民币国际化。在人民币崛起的使用范围上，第一个十年是“周边化”，即完成人民币在周边国家和地区的使用；第二个十年是“区域化”，即完成人民币在整个亚洲地区的使用；第三个十年是“国际化”，使人民币成为全球范围内的关键货币。在人民币充当世界货币的功能上，第一步是“贸易结算化”，即人民币在贸易结算中充当国际结算货币；第二步是“金融投资化”，即人民币在国际投资领域中作为投资货币；第三步是“国际储备化”，即人民币成为国际最重要的储备货币之一。

    大金融宏观调控战略

    货币政策框架调整：同时考虑价格稳定和金融稳定

    在本轮国际金融危机之前，主流的货币政策框架存在以下六个方面的基本共识：货币政策的首要目标是保持价格稳定；应在充分沟通的基础上，保持通胀预期的稳定；中央银行的独立性是货币政策有效性的基石；货币政策在管理短期需求上发挥主要作用；可以忽略货币与信贷指标；货币政策仅对资产价格破裂作出反应，而不对资产价格上涨作出反应。总体来看，前三项共识可以看作是“大缓和”时代货币政策取得成功的基石，而后三项共识则需要被认真地重新加以检视。

    本轮国际金融危机表明，旨在短期目标的微调货币政策可能导致过于长久的政策忍耐，并引发中长期的金融失衡和严重的系统性风险。即便是在通货膨胀得到有效控制的情况下，如果货币政策从极度宽松的模式中过晚退出，或者对日益严重的资产泡沫和信贷膨胀长时间漠然视之，那么必然会为中长期的金融稳定埋下祸根。作为本轮危机的基本启示之一，货币政策更加强调“事前预防”是非常必要的，这就要求货币政策必须对潜在的金融失衡作出必要的反应。面向中长期的货币政策框架即使不能完全阻止危机的发生，也有助于减少危机发生时的破坏性。

    总体而言，此轮国际金融危机之后，越来越多的经济学家开始承认，在新的金融条件和经济环境下，价格稳定仅仅只是金融稳定的必要条件，而非充分条件。如果中央银行仅仅针对短期物价走势制定和实施货币政策，可能导致经济和金融的结构性失衡，并妨碍中期长期物价稳定目标的实现。实际上，经济失衡并不总是体现在价格水平的变化上，当经济主体抱有过于乐观的倾向或者存在对长期低利率的政策预期时，紧盯通胀目标的货币政策很难及时觉察潜在的风险。这意味着，如果中央银行仅仅将视野局限于传统的物价指标，很有可能不自觉地放任了日益扩大的金融失衡，并最终导致整个经济和金融体系出现过度的风险承担。因此，中央银行仅以短期物价稳定作为目标是不够的，正确的选择是同时关注价格稳定与金融失衡。

    宏观审慎监管改革：实施“全口径监管”

    作为本轮国际金融危机的主要教训之一，危机后各国的金融监管纷纷加强了宏观审慎监管。从监管的目标对象来看，宏观审慎监管关注的风险点不是特定金融机构的个体性和异质性风险，而是整个金融体系所面临的共同风险暴露，因此，推行“全口径监管”势在必行。事实上,“大金融”理论下的动态网络型传导机制表明：由于金融机构之间的交易错综复杂，一旦系统逼近临界状态，任何微小的扰动就可能导致网络关键“节点”的失效，从而引起整个金融网络系统的崩溃。因此，包括投资银行、对冲基金、“影子银行”等规模较大的非银行金融机构，以及各种类金融产品，都应该被纳入监管范畴。

    在金融监管体制方面，本轮危机则进一步揭示出，过去未经整合的体制失败关键在于忽视宏观金融稳定。在多头监管体制下，分立的监管机构往往只关注自己管辖范围内的局部稳定，而对整个金融体系的风险累积却漠不关心。为避免这一问题，在新的宏观审慎监管体系下，必须对监管资源进行重新整合，建立起统一的金融监管体制。统一监管体制不仅与宏观审慎的“全口径监管”要求相匹配，而且在监管的有效性和对市场的敏感度方面也具有非常突出优势。